銀行間市場隔夜回購成交量攀升至歷史新高說明了什么？
本周銀行間市場質(zhì)押式回購成交量高位運行，周四隔夜回購成交量攀升至7.29萬億元的歷史新高。市場人士表示，跨月后銀行間市場資金面相對寬松，機構(gòu)“加杠桿”用更低的資金成本“借短投長”博取息差收益，導(dǎo)致質(zhì)押式回購的成交量及債市杠桿率居高不下。銀行間市場資金面相對寬松，資金成本較低5月以來銀行間市場資金面轉(zhuǎn)為寬松，資金價格多數(shù)下行，DR007利率（銀行間存款類金融機構(gòu)以利率債為質(zhì)押的7天期回購利率）持續(xù)低于政策利率水平。此外，近期銀行存款利率有所下調(diào)，銀行體系信貸投放偏弱，市場對國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇力度的擔(dān)憂仍存，加之海外金融風(fēng)險揮之不去，多因素共振令債市多頭情緒高漲，債市杠桿率維持高位運行。不過光大證券固收首席分析師張旭認(rèn)為，當(dāng)前投資者適當(dāng)多加杠桿增厚回報無可厚非，但過度“滾隔夜”加杠桿的做法不可取。杠桿操作所能帶來的收益是相對有限的，但在資金市場出現(xiàn)波動時，每日隔夜品種到期續(xù)借的壓力便會凸顯，此時融資瓶頸所造成的損失又是相對較大的，對于融資能力偏弱的賬戶更是如此。張旭并表示，回購成交量大并不意味著資金淤積于金融市場。衡量資金在銀行體系淤積程度應(yīng)看超儲率的高低，而不是質(zhì)押式回購的成交量以及杠桿率。雖然過去幾年以來回購成交量有所放大，但金融機構(gòu)的超儲率并不高，且大體上呈現(xiàn)出下降的趨勢。他指出，貨幣政策應(yīng)盡量將DR007等關(guān)鍵的資金市場利率的彈性控制于合理水平。如果DR007的波動率過高，那么波動所形成的噪音便會影響市場參與者對于貨幣政策取向的觀測，同時也不利于貨幣市場、債券市場交易的精細(xì)化定價。因此，貨幣政策不宜為了抑制回購杠桿而主動增加資金市場利率的波動。中下旬資金面擾動因素仍存市場人士表示，考慮到5月政府債券供給規(guī)模或?qū)⒃龃螅B加5月是制造業(yè)中小企業(yè)延緩繳稅截止到期高峰月，因此中下旬對銀行間市場資金面擾動的因素仍存。信達證券固收首席分析師李一爽預(yù)計，5月超儲率或略降至1.5%，但仍略高于往年同期均值。由于央行回歸傳統(tǒng)的政策框架，在超儲率維持中性偏高的狀態(tài)下，5月資金面整體仍將延續(xù)寬松基調(diào)，DR007均值仍在2%左右，隔夜利率均值仍然相對偏低。考慮非銀機構(gòu)杠桿率仍然偏高，資金面在稅期、跨月等一些重要時間節(jié)點可能波動仍存，很難出現(xiàn)穩(wěn)定的寬松狀態(tài)，央行目前仍然掌握著調(diào)控資金面的主動權(quán)。貨幣政策仍需為穩(wěn)增長提供合理適宜的流動性環(huán)境民生證券固收首席分析師譚逸鳴認(rèn)為，就當(dāng)下經(jīng)濟金融修復(fù)狀態(tài)而言，目前貨幣政策仍需保駕護航，為穩(wěn)增長和寬信用提供一個合理適宜的流動性環(huán)境。一方面，當(dāng)前經(jīng)濟處于回暖區(qū)間，但內(nèi)生修復(fù)動能仍不足之下，后續(xù)回暖持續(xù)性仍待進一步觀察。4月底中央政治局會議也指出，當(dāng)前經(jīng)濟好轉(zhuǎn)是恢復(fù)性的，內(nèi)生動力和需求仍不足，恢復(fù)和擴大需求是回暖關(guān)鍵，此外經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級面臨新的阻力；針對于貨幣政策，延續(xù)強調(diào)“精準(zhǔn)有力”，同時強調(diào)發(fā)揮合力作用。另一方面，實體融資需求修復(fù)也仍存不確定性，預(yù)計短期內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)進一步超預(yù)期“大動作”的概率較低，但也不存在轉(zhuǎn)向基礎(chǔ)，后續(xù)邊際變化的關(guān)鍵仍在于寬信用進展。浙商證券宏觀經(jīng)濟李超團隊指出，4月末政治局會議對貨幣政策定調(diào)是“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，形成擴大需求的合力”， “精準(zhǔn)有力”更加強調(diào)貨幣政策的結(jié)構(gòu)性發(fā)力，即精準(zhǔn)滴灌、定向支持。預(yù)計二季度貨幣政策將以結(jié)構(gòu)性調(diào)控為主，再貸款仍將發(fā)揮主導(dǎo)作用。由于下半年經(jīng)濟下行及失業(yè)壓力均可能加大，降準(zhǔn)體現(xiàn)穩(wěn)增長保就業(yè)訴求，8月起MLF到期量較大，可能有降準(zhǔn)時間窗口。對于降息，預(yù)計美聯(lián)儲可能在四季度進入降息周期，中美兩國基本面差，疊加貨幣政策差收斂，我國將出現(xiàn)國際收支、匯率改善機會，貨幣政策寬松空間進一步打開，形成降息預(yù)期。新京報貝殼財經(jīng)記者 張曉翀編輯 徐超校對 柳寶慶
